Stablecoins haben sich als wichtige Pfeiler im aufstrebenden Krypto-Ökosystem etabliert. Sie schliessen die Lücke zwischen den Vorteilen von Krypto-Assets und den stabileren Fiat-Währungen. Dabei existieren verschiedene Mechanismen, um die Dollarbindung aufrechtzuerhalten – ein Überblick.
Diese Beitrag ist erstmals auf unserem Partnerportal Crypto Valley Journal – cvj.ch erschienen
Stablecoins sind eine Art von Krypto-Assets, die an einen nicht-volatilen Vermögenswert (wie den US-Dollar) gekoppelt ist. Diese Krypto-Assets gehen das Problem der inhärenten Volatilitätsrisiken im Kryptobereich an und tragen dazu bei, vorhersehbarere Transaktionen zu ermöglichen.
Sie etablierten sich über die vergangenen Jahre insbesondere als essenzielle Pfeiler in der Welt der dezentralen Finanzanwendungen (DeFi). Neben den zentralisierten, 1:1 Fiat-besicherten Dollar-Token wie Tether (USDT) beherbergt das Ökosystem auch überbesicherte und unbesicherte (algorithmische) Stablecoins.
Anfangs September betrug die gesamte Marktkapitalisierung der Stablecoins 153 Milliarden US-Dollar. Das Analyseportal Coinmarketcap weist rund 132 verschiedene Stablecoins auf. Doch über 75% der Kapitalisierung wird von Tether (USDT) und USD Coin (USDC) bestimmt. Tether ist, gemessen an der Marktkapitalisierung, nach Bitcin und Ethereum die drittgrösste Kryptowährung.
Marktanteile Stablecoins
Im Mai 2022 fand der Supergau statt: Der Stablecoin (UST) der Terra-Blockchain ist zusammengebrochen. Dieser Zusammenbruch zeigte vielen Investoren, dass nicht alle Stablecoins gleich sind und jeder Typ seine eigenen Kompromisse und Risiken mit sich bringt. Es gibt deshalb drei Arten von Stablecoins die man unterscheiden kann:
- Zentral-gedeckte Stablecoins
- Stablecoins mit Besicherung von Verbindlichkeiten
- Algorithmische Stablecoins
Trotz dieser Probleme und zusätzlicher Vertrauensebenen sind fiat-gestützte Stablecoins mit einem Marktanteil von über 90% die bei weitem beliebteste Art auf dem Markt.
Besicherter Stablecoin
Eine vollständige Besicherung mit Dollareinlagen und Geldmarktanlagen wird oftmals als das klassische Modell angesehen. Der erste zentralisierte Stablecoin wurde 2014 von Tether eingeführt und nimmt nach wie vor den Grossteil des Marktes ein. Für jeden neu geschaffenen Dollar in USDT muss ein Fiat-Dollar in die Reserven Tethers eingezahlt werden, bei einer Einlösung werden die Token wieder verbrannt. So soll eine 1:1 Bindung an den US-Dollar jederzeit gewährleistet werden, ohne das Versagen eines Algorithmus oder einen potenziellen Bank Run befürchten zu müssen.
Das Fiat-besicherte Modell ist in der Theorie unkompliziert, erfordert aber eine regelmässige Prüfung und einen vertrauenswürdigen Finanzverwalter. Dieser muss überwachen, dass der Token vollständig besichert bleibt. Ausserdem müssen die Reserven hoch liquid sein, um plötzliche Abhebungen problemlos verarbeiten zu können. Die zwei grössten Konkurrenten Tethers USDT stellen Circles USD Coin (USDC) und Binance USD (BUSD) dar.
Krypto-besicherte Stablecoins
Ähnlich wie bei der Fiat-Besicherung zentralisierter Stablecoins haben Krypto-besicherte Stablecoins ein Krypto-Asset als Sicherheit hinterlegt. Diese Art der Dollar-Token funktionieren ähnlich wie ein Pfandleihhaus. Sie ermöglichen es Nutzern, Krypto-Vermögenswerte als Schuldensicherheiten zu verwenden und einen Dollar-Kredit aufzunehmen. Die Krypto-Sicherheit wird dezentral über einen Smart Contract sichergestellt. Diese Stablecoins wirken der Volatilität entgegen, indem alle Kredite überbesichert sind und im Falle eines rapiden Preisverlustes liquidiert werden. Der geprägte Stablecoin ist praktisch ein Kredit für den Nutzer und die Einlagen sind die Sicherheiten, die zur Aufnahme dieses Kredits verwendet werden.
Die On-Chain-Ausgabe ermöglicht eine vollständige Transparenz und Prüfbarkeit dieser Reserven. Die Sicherheiten werden in einem Smart Contract gehalten und sind nur durch das Clearing der Stablecoin-Schuld zugänglich. Alternativ kann der Smart Contract geschlossen und die Sicherheit durch das Stablecoin-System verkauft werden, wenn die hinterlegten Sicherheiten unter ein bestimmtes, vorher festgelegtes Niveau fallen.
Bei diesen Einlagen handelt es sich um Krypto-Vermögenswerte, die ein erhöhtes Risiko der Preisvolatilität aufweisen. Die Kredite sind überbesichert, um genau dieses Risiko zu kompensieren. Das grösste Risiko bei diesem Stablecoin-Modell ist also die Volatilität der zugrunde liegenden Sicherheiten. Wenn die Sicherheiten zu viel Wert verlieren, wird das System unterbesichert und es könnten Fallback-Verfahren aktiviert werden, wie beispielsweise die Stablecoin-Liquidation. Letztendlich bestimmt die Volatilität des Sicherheitenportfolios die Stabilität des Stablecoins, weshalb die führenden Projekte wie MakerDAO (DAI) meist eine grosse Anzahl USDC halten.
Algorithmische Stablecoins
Algorithmische Stablecoins bedienen sich einem anderen Ansatz als besicherte Dollar-Token. Ein Algorithmus (Protokoll) fungiert in diesem Fall als Zentralbank und ist für die Stabilität der Bindung zuständig. Anders als bei vollständig durch Dollareinlagen gedeckten oder überbesicherten Stablecoins findet die Deckung über den eigenen Token des Protokolls statt, dessen Preisfindung frei von Angebot und Nachfrage abhängt. In der Theorie sollte der Mechanismus durch Prägung und Rücknahme eigener Protokolltoken in der Lage sein, inflationäre oder deflationäre Tendenzen des betreffenden Stablecoins ausgleichen zu können.
Also anstatt sich auf eine Reserve von Vermögenswerten zu verlassen, halten Algo-Stablecoins ihre Bindung durch algorithmische Anreize oder Systeme aufrecht. Eine frühe Technik zur Steuerung der Bindung war beispielsweise das «Rebasing», bei dem sich das Stablecoin-Angebot in Abhängigkeit vom Preis ändert. Ein niedrigerer Preis würde zu einer Verringerung des Angebots führen und umgekehrt. Dieser Mechanismus war jedoch nicht in der Lage, die Stabilität über längere Zeiträume aufrechtzuerhalten.
In der Praxis zeigt sich anhand des ehemaligen Stablecoins TerraUSD (UST), dass solche Modelle nur mit einem stetigen Nachfrageanstieg funktionieren und im umgekehrten Fall sehr vulnerabel auf überproportionale Rückgaben der Anleger reagieren. Das Konzept von fraktional- oder unbesicherten Stablecoins dürfte mit Terra sein frühzeitiges Ende gefunden haben.
Modernere algorithmische Stablecoins arbeiten mit einem Zwei-Token-Modell. Dabei dient ein Token dazu, die Volatilität des Stablecoins aufzufangen. Der volatile Token wird verbrannt, um die entsprechenden Einheiten des Stablecoins zu erzeugen und umgekehrt. Bei den derzeitigen Implementierungen von algorithmischen Stablecoins kann die Abhängigkeit von einem volatilen Token zur Aufrechterhaltung der Bindung jedoch nachteilig sein. Denn wenn der Stablecoin seine Bindung verliert, verliert auch der Governance-Token an Vertrauen und Wert. Das führt dazu, dass beide Coins darauf angewiesen sind, ihren Wert zu halten. Ansonsten geraten beide in eine «Todesspirale», wie es schon häufig vorgekommen ist.
Das Stablecoin-Trilemma
Die Blockchain-Branche ist bekannt für ihre Trilemmas und Stablecoins sind da nicht anders. Das Endziel für den «idealen» Stablecoin ist es, stabil, skalierbar und dezentralisiert zu sein. Bislang konnte noch kein Stablecoin alle drei Kriterien erfüllen.
Fiat-gestützte Stablecoins sind skalierbar, da sie so einfach sind wie die Einzahlung von Dollar auf ein Bankkonto. Sie sind auch sehr stabil, da sie im Wesentlichen eins-zu-eins durch dieselben Dollar auf der Bank gedeckt sind. Sie sind jedoch eindeutig nicht dezentralisiert. Nur wenige grosse regulierten Unternehmen können solche Coins ausgeben. Stablecoin-Emittenten haben auch die Möglichkeit, diese Gelder einzufrieren und so zu verhindern, dass bestimmte Adressen diese Gelder verwenden können.
Dagegen können krypto-besicherte Stablecoins dezentralisiert sein, solange die hinterlegten Kryptowährungen ebenfalls dezentralisiert sind. CDPs sind auch dank eines robusten Risikomanagements stabil. Nicht jeder Vermögenswert kann als Sicherheit verwendet werden, sondern nur solche, die von der dezentralen autonomen Organisation (DAO) als makellos genug erachtet werden. Darüber hinaus ist die vorgeschriebene Überbesicherung dieser Schuldtitel der wichtigste Faktor für diese Stabilität. Allerdings ist die Forderung an die Nutzer, einen Teil ihrer Einlagen zu überbesichern und zu leihen, von Natur aus nicht skalierbar.
Schliesslich können algorithmische Stablecoins sowohl dezentralisierte als auch skalierbare Eigenschaften aufweisen. Der Algorithmus diktiert den Mechanismus, sodass keine einzelne Instanz die Kontrolle hat – ideal für die Dezentralisierung. Ebenso machen es die verwendeten Algorithmen in der Regel einfach, den Token zu erstellen oder zu verbrennen. Dies ermöglicht eine erhöhte Skalierbarkeit. Trotz dieser dynamischen Fähigkeiten scheinen Algo-Stablecoins immer wieder daran zu scheitern, ihre Bindung beibehalten zu können. Eine dauerhafte Bindung für Stablecoins könnte eher auf Vertrauen als auf einen bestimmten Algorithmus beruhen, doch die Suche nach dem perfekten Algorithmus geht weiter.
Stand des Marktes
Stablecoins sind zwar immer beliebter geworden, doch der Zusammenbruch von Terra-Luna/UST hat nicht nur die Marktgrösse schrumpfen lassen, sondern auch zu Rücknahmen bei anderen Stablecoins geführt. Trotz dieser Implosion bleibt die Bedeutung von Stablecoins im gesamten Ökosystem hoch. Stablecoins haben in der Krypto-Industrie einen passenden Absatzmarkt für ihre Produkte gefunden.
Der Appetit auf Stablecoins ist sowohl auf der Nachfrage- als auch auf der Angebotsseite so hoch wie eh und je. Der gesamte adressierbare Markt für Stablecoins beläuft sich auf Billionen von Dollar und angesichts des bereits durchschlagenden Erfolgs dieser Token handelt es sich zweifellos um den ultimativen Anwendungsfall für Blockchains.
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